有这样一个企业，2018-2020年，公司营业收入分别为5.11亿元、5.06亿元和5.28亿元；同期净利润分别为0.46亿元、0.64亿元和0.74亿元。一般来说，公司为了可以顺利上市、尽可能获得高的估值，都会尽可能美化近三年的经营数据，如果连“美化”都做不到的公司，那么大概率只有一种解释，那就是此公司真的很普通。

  接下来，让我们共同来看看这家公司——金冠电气股份有限公司。（以下简称“金冠电气”或“公司”）

  金冠电气主营业务为金属氧化物避雷器、开关柜、环形柜、柱上开关、变压器、箱式变电站等产品的研发、生产和销售，主要服务于坚强智能电网建设，是国内超特高压直流避雷器领域先进企业。

  招股说明书显示，金冠电气在国家电网、南方电网直流及1000kV特高压交流市场累计中标台数位居行业第一，在国家电网集中规模招标中35kV-750kV电压等级市场的累计中标台数位居前列。就客户而言，金冠电气覆盖了国家电网、南方电网、中国铁路集团、中国中车、国家电投、国家能源等大型央企。

  前面提到，公司过去三年公司的营业收入分别是5.11亿元、5.06亿元和5.28亿元，就没有增长；同期净利润分别为0.46亿元、0.64亿元和0.74亿元，年复合增长率27%。但是，公司同期经营性现金流净额分别只有0.26亿元、0.97亿元和0.24亿元，合计1.47亿元，净现比仅为0.8。

  招股说明书提到，公司的核心产品有金属氧化物避雷器、智能高压开关柜、一二次融合环网柜等。其中，避雷器为公司的主流产品，年销售额占当年营业收入的50%左右。

  2018-2020年，公司避雷器产品营收分别为2.94亿元、3.04亿元和2.45亿元，占总营收的比重分别为57.87%、60.82%和46.86%，无论是绝对销售金额还是营收占比，都呈现下降趋势。

  整体营业收入几乎零增长，原本就让人对金冠电气的成长性产生了质疑，核心产品避雷器又绝对金额和营收占比双下降，是不是意味着公司的发展已经陷入了瓶颈期，公司的成长性存在疑问？

  前面提到，2018-2020年，公司避雷器产品营收分别为2.94亿元、3.04亿元和2.45亿元，无论是绝对销售金额还是营收占比，都呈现下降的趋势。

  从根本上说，金冠电气从事的是输配电及控制设备制造业，与电力工业紧密关联，因此行业景气度高度受制于国家对特高压工程的投资规模。简单说，由于电力建设具有一定的周期性，未来随着电力基础设施建设不断成熟、国家对电力建设投资速度放缓，都可能会导致下游相关产业需求的下降，从而使公司的产品销售处于不利的境地。

  根据前瞻产业研究院数据，2012-2018年，我国配输电及控制设备行业出售的收益由2.61万亿元增长至4.09万亿元，年复合增长率7.79%。另外据中国产业调研网数据，2015-2019年我国避雷器行业工业销售产值由37.73亿元增长至62.41亿元，年复合增长率13.4%。由此，我们得知一个有意思的问题，那就是避雷器行业在过去四年时间保持两位数的增长，但公司的避雷器产品营销售卖金额却呈现下降趋势。

  未来，随着电力基础设施建设不断成熟，国家对电力建设投资速度不断放缓，再加上行业内参与竞争的公司数慢慢的变多，公司的优势又在哪里？

  招股说明书里面提到，金冠电气客户涵盖国家电网、南方电网、中国铁路集团、中国中车、国家电投、国家能源等大型央企。以2020年为例，公司前五大客户分别为国家电网、牧原股份、南方电网、内乡县产业集聚区管理委员办公室和国家铁路集团，分别占比63.47%、5.74%、5.5%、2.31%和1.99%，合计79.02%。

  这就意味着，在双方的谈判交易过程中，对方将处于强势一方，尤其国家电网和南方电网原本就是一家人的情况下。因为，一旦丢失客户的情况出现，那么对公司来说毫无疑问是巨大打击。

  从2018年1月1日至招股说明书签署日，金冠电气因存在部分产品发货不及时、部分产品抽检存在质量上的问题等原因，被国家电网和南方电网子公司给予了暂停一定期限投标资格。关于这一点，至少暴露了两个问题：

  第一，从2018年1月开始，公司因密封试验不合格被国家电网湖北电力公司暂停10kV交流避雷器产品的投标，在随后的两年多时间里，公司多次因质量上的问题被暂停投标资格，时间跨度足够长。

  第二，过去三年，被限制投标价格产品的收入分别是9251.28万元、10788.08万元和3547.54万元，占同期营业收入的18.12%、21.31%和6.72%。表面上看，随着限制时间到期公司又能重新参与投标，可问题是，这种彼此信任关系能够轻易修复？而且，公司能确保这类事情未来不会再发生？

  根据招股说明书显示，2018-2020年，公司应收账款余额分别为3.43亿元、3.53亿元和3.8亿元，占流动资产的比重分别为46.04%、51.01%和53.22%。报告期内，公司应收账款坏账准备金额为3359.78万元、3688.42万元和4083.22万元，占比分别为8.92%、9.45%和9.7%。

  无论应收账款绝对金额还是在流动资产的比重，都呈现持续不断的增加的趋势，是不是意味着无法按期付款情况的风险在增大，对公司潜在的不利影响也在增加？

  过去三年，公司经营性现金流净额分别为0.24亿元、0.97亿元和0.26亿元，大幅低于公司净利润水平，同期资本支出金额分别为0.14亿元、0.27亿元和0.49亿元，由此计算，2020年公司自由现金流罕见为负数。

  尽管公司资产负债率由2018年的64.49%降至2019年的53.69%，但若公司自由现金流不能得到扭转的话，公司的负债情况有可能重新被迫推高。

  在招股说明书里面，金冠电气列举了10家同行业上市公司。其中，避雷器领域有中国西电、平高电气，智能配电网设备领域有北京科锐、大烨智能、合纵科技。除此之外，还有像许继电气、思源电气、长高集团、大连电瓷这样的公司。

  尽管公司各有不同，但都有一个共同点，那就是在这个充分竞争的行业里，这一些企业的股价在上市后长期低迷，甚至很多公司比十年前还要低。由此引出一个思考，无论是经营情况还是财务数据都存在缺陷的金冠电气，真有底气会与众不同吗？